个股研判

纪要核心判断：2027年年度电价上涨的预期差巨大，预计涨幅3-4分/度，显著高于市场预期的1分/度。叠加无风险利率下行及牛市后期补涨阶段，公用事业板块配置价值凸显，该观点自2026年7月以来保持不变。

1. 能源通胀传导

预计2026年末煤价中枢维持在900-1000元/吨（同比上涨200-300元，2025年同期约700元/吨）。现货煤在燃料采购中占比约50%，综合煤价同比上涨100-150元，对应度电燃料成本上涨3-5分。发电企业2026年经营普遍较差，这部分成本有望在2027年年度定价中充分传导。

2. 售电公司定价行为转变

2026年广东、广西等地售电公司出现大面积亏损（如广西某售电公司9月单月亏损20亿元），主因是年初签下极低零售合同（如广西约0.26元/度），在现货电价涨至近0.4元/度时形成倒挂。预计售电公司2027年将避免签订低于“地板价”的合同，抬升年度电价底线。

3. 火电供需格局边际趋紧

2026年火电装机增速约5%-6%；预计2027年起新增火电装机增速降至2%-3%，低于5%-6%的用电量增速，供需边际趋紧支撑电价。

市场预期偏差与板块防御属性

市场普遍认为2027年电价涨幅仅在1分钱左右，预期尚不充分。广东、江苏等地2026年10月月度电价同比环比均出现较大幅度上涨。公用事业具备强防御属性，历史复盘显示其通常在牛市开始两年后贡献明显超额收益。当前机构持仓和关注度极低。

投资标的与策略

火电：看好宝新能源（受益于广东较大电价弹性）及国电电力（承诺每股分红0.22元，股息率约4%）。水电：2026年三季度除雅砻江外来水偏弱；展望2027年作为厄尔尼诺次年，来水有望好转，形成“量增+外送电价上涨”双重逻辑，推荐长江电力和川投能源。

美联储开启加息周期、无风险利率抬升压制估值的背景下，维持“红利为盾、防御为先”的策略思路：投资回报来源由估值扩张转向“盈利增长+股东回报”。市场转向乐观的关键信号有两个：一是10年期美债收益率回落至4.8%以下，二是2027年企业盈利韧性增强。

1. 银行板块：政策逻辑转向与估值分化

政策逻辑从“单方面让利”转向“疏通供需两端”。需求端：实施居民购房贷款1个百分点财政贴息（期限≤5年、单户上限100万元）。供给端：下调一年期PSL利率0.2个百分点至1.5%；科技创新和技术改造再贷款额度上调至1.4万亿元（前值2000亿元），支持比例上调至100%（前值60%）；支小再贷款和再贴现额度增加5000亿元至4.8万亿元。估值格局（2026年9月PB）：国有行0.74-0.77倍>城商行0.66-0.69倍>股份行0.53-0.54倍。核心逻辑：ROE预期从持续下行转向低位企稳，国有行分红比例提升至31%以上。

2. 有色铝业：从强周期转向红利主线

基本面：全球铝库存处于历史同期最低位；沪铝在2.1万-2.2万元/吨有强支撑，海外铝价现金成本支撑位在2600-2700美元/吨。盈利与分红：行业平均利润7000-8000元/吨；分红比例普遍提升至40%-50%以上（南山铝业达100%以上）。估值吸引力：当前行业平均股息率接近10%；即使在悲观铝价假设下，股息率仍能维持在5%-6%。

3. 交通运输：组合“压舱石”

港口：招商港口、青岛港股息率>3.5%。公路：四川成渝股息率约为5%，皖通高速、招商公路、山东高速均在4%以上。航运：集装箱运输股息率基本在6.5%以上；油轮运输（招商轮船、中远海能）在5%以上。铁路：京沪高铁具备提价与客流增长潜力。

4. 电力行业：资产属性切换

火电处于周期底部，2027年存在提价与容量电价改善预期；广东月度交易电价同比提升11.2%。水电已进入高性价比配置区间，防御属性凸显。

5. 消费板块：分化与磨底

白酒呈现“两头好、中间弱”分化：茅台量价齐升，次高端（300元+）双位数下滑。白电处于磨底阶段：格力有50-100亿元回购计划。

6. 个股专项：贝壳

2026年上半年营收434亿元（-12%），经调整净利润48亿元（+49%）；预计2026年经调整净利润>80亿元。按5%目标股息率测算，合理估值约2000亿人民币，较当前市值（约1400亿）有约40%增长空间。

【核心摘要】本期国海证券煤炭开采行业周报指出，截至2026年10月10日，北方港口动力煤平仓价环比上涨15元/吨至1003元/吨，再次突破千元关口。报告维持煤炭开采行业“推荐”评级。

行业核心结论与趋势

长周期逻辑：复盘行业30年经验，煤炭价格呈震荡向上趋势。人工成本刚性、安全与环保投入加大、大宗商品涨价及地方政府征税加大等驱动因素长期存在，煤价长期具有上涨诉求。
板块特征：头部煤企具备资产质量高、现金流充沛特征，展现“高盈利、高现金流、高壁垒、高分红、高安全边际”五高属性。自2025年起，多家煤炭央国企对旗下上市公司启动增持与资产注入计划。

动力煤供需与价格追踪

价格表现：截至10月10日，秦港动力末煤（Q5500、山西产）平仓价1003元/吨（周环比+15元/吨）。坑口价：大同南郊弱粘煤（Q5500）含税价860元/吨（+5）；鄂尔多斯Q5500含税价822元/吨（+10）；陕西榆林神木Q6000含税价900元/吨（+12）。国际：纽卡斯尔6000大卡143.7美元/吨（+1.3美元）；5500大卡109美元/吨（+1.5美元）。
供给端：三西地区样本煤矿产能利用率为89.55%（+0.99pct），周度产量1209.4万吨（+13万吨）。6-8月原煤生产分别同比-9.7%、-10.1%、-7.7%。大秦线于10月7日启动为期20天的秋检，日发运量将降至100万吨或更低。
进出口与库存：动力煤Q5500国内与澳洲价差收窄18元/吨至34元/吨。北方港口库存+66.70万吨至2410.5万吨；六大电厂日耗-9.5万吨至84.3万吨，库存1429.6万吨，可用天数16.9天（+1.7天）。
非电需求：水泥开工率41.0%（-0.05pct），甲醇开工率85.9%（+3.62pct），铁水产量233.90万吨（+0.16万吨）。

炼焦煤与焦炭追踪

炼焦煤：样本煤矿产能利用率-2.62pct至71.2%。山西停产炼焦煤煤矿合计43座，涉及产能4550万吨。京唐港主焦煤库提价2420元/吨（较9月28日-150）；CCI柳林低硫主焦2240元/吨（-150）。蒙煤甘其毛都口岸9月24日-10月9日平均通关621车（+60车）。生产企业焦煤库存+26.13万吨至176.6万吨。
焦炭：焦企产能利用率73.06%（+0.3pct）。日照港一级冶金焦2130元/吨（-100）。全国平均吨焦盈利约1元/吨（-67）。10月9日主流钢厂开启焦炭二轮提降100-110元/吨。

无烟煤追踪

无烟煤块煤价格环比持平，阳泉产小块出矿价报1660元/吨；山东产小颗粒尿素价格环比下降30.0元/吨至1710元/吨。

重点标的推荐分类

稳健型标的：中国神华、陕西煤业、中煤能源、电投能源、新集能源。
动力煤弹性较大标的：兖矿能源、晋控煤业、广汇能源、力量发展。
焦煤弹性较大标的：神火股份、淮北矿业、平煤股份、潞安环能、山西焦煤。

截至10月9日：动力煤高位偏强、炼焦煤弱势承压分化。秦港Q5500 998元/吨(+10)；京唐港主焦煤2420(-110)；煤炭板块+2.74%，跑赢沪深300 3.66pct；PE(TTM)16.89倍、PB1.57倍(均A股倒数第8)。大秦线10月7日起20天秋检；沿海八省电厂日耗189.6万吨，库存3555.1万吨，可用天数18.8天。策略：周期弹性(动力煤晋控/兖矿；冶金煤平煤/淮北/潞安)；稳健红利(神华/中煤/陕西煤业)；铝弹性(神火/电投能源)。

本周有色金属板块整体运行偏强（上涨1.12%），核心逻辑聚焦于电解铝权益资产的估值重估（低估值+高红利属性凸显）及工业金属的供给扰动与库存支撑。

1. 电解铝：权益资产定价重估

电解铝标的有望从纯周期股转向周期红利资产估值。供给端国内开工率处于高位，产能增量空间有限；海外投产进度偏慢，中东复产节奏保守（卡塔尔铝业截至7月未复产；巴林铝业160万吨产能中仅130万吨生产）。需求与库存：下游进入旺季，加工开工率小幅回升；LME库存持续下降，国内铝锭去库加速。盈利水平：随铝价反弹及氧化铝价格回落，电解铝行业利润修复至6100元/吨左右。

2. 铜：罢工风险与库存错配支撑

电解铜现价111,465元/吨（周环比+1.1%）。LME库存下降1.36万吨至23.13万吨（-5.6%），而SHFE库存增加2.00万吨（+51.6%）。供给端扰动：Centinela铜矿正式罢工（涉及709名工人，约占自有员工22%）；智利8月铜产量降至36.95万吨（同比-12.8%），为2011年2月以来最低。

3. 金银：实际利率回落与央行购金

10月暂停加息预期强化→长端实际利率冲高回落→黄金价格震荡上行。中国黄金储备9月末升至7747万盎司，单月增加74万盎司（约23.0吨），连续23个月增持。

4. 其他金属基本面

稀土：氧化镨钕73.95万元/吨（+0.2%）。锂：电池级碳酸锂价格11.89万元/吨（环比-0.38%）；国内碳酸锂库存11.36万吨。锡：8月我国自缅甸进口锡精矿折金属量约1500吨。钨/钼：钨价弱势调整；钼价横盘运行。

2026年1—8月，能源板块呈现剧烈的利润再分配，表现为典型的“煤强电弱”格局。核心矛盾在于煤炭出厂价上涨（+7.6%）与电力出厂价下跌（-4.0%）形成的“价格剪刀差”，导致利润由下游电力向上游煤炭转移。“煤电一体化”企业凭借内部对冲机制，具备更强的抗周期能力。

1. 煤电利润分化现状

2026年1—8月：煤炭板块利润总额2943.8亿元（+51.6%），营业收入18267.0亿元（+10.4%）；电力板块利润总额4462.5亿元（-15.1%），营业收入67008.3亿元（+0.4%）。上市公司（2026H1）：中国神华287.15亿元（+4.1%）、陕西煤业112.72亿元（+47.57%）；华能国际（-28.89%）、华电国际（-20.47%）。中国神华单家净利润超过五大电力企业总和。

2. 价格剪刀差

1—8月PPI：煤炭出厂价同比上涨7.6%，电力出厂价同比下降4.0%。

3. 政策缓冲机制

容量电价机制：2026年起，煤电容量电价从100元/千瓦·年上调至165元/千瓦·年。全国公用煤电装机约11.3亿千瓦，预计年容量电费≈1860亿元。剔除容量电费后，华能国际（-2.10亿元）、国电电力（-14.75亿元）等火电利润均转为负值。长协煤机制：2026年电煤中长期合同签约量达自有资源的75%；9月动力煤现货价>1000元/吨，而年度长协价仅约704元/吨。

4. 后市研判

煤炭端全年利润高增确定性强。电力端Q4利润降幅有望收窄。投资逻辑：“煤电一体化”企业抗周期能力显著优于纯火电企业。

汇丰发布中国电力公用事业行业深度报告，整体观点转向更加看好。汇丰上调了华润电力、华能国际及华电国际的评级至买入，并将五只重点覆盖股票的目标价上调20%至40%。

供需格局与电价周期

预计2027年年度长协电价将迎来向上重定价，特别是华东和华南地区。广东2026年三季度平均现货电价为422元/MWh，月度长协电价为440元/MWh，分别比年度长协（372元/MWh）高出13%和18%。预计2027年广东、江苏、浙江的年度长协电价将同比上涨10%以上。

成本端

本轮电价上涨的主驱动力是煤炭成本。秦皇岛港5500大卡现货价同比上涨19%，最新报价达986元/吨。5月山西煤矿重大事故后的生产检查严格且持续（2026年6-8月山西产量同比下降33%至2.22亿吨）。

盈利预期

汇丰将华润电力、华能国际和华电国际的2027年净利润预测上调16%至39%。华润电力2027e净利润14270百万元（同比+36%）；华能国际11336百万元（同比+41%），对电价上涨敏感度最高，为IPP首选；华电国际6176百万元（同比+20%）；中国广核12068百万元（同比+15%）。

防御价值

低贝塔、与AI交易的低相关性、2027e H股股息率6%至8%。催化剂：12月开始发布的2027年年度长协电价。

本文基于2026年10月宏观气候视角，探讨超强厄尔尼诺现象确认为历史级事件后，对全球供应链、农产品、电力、煤炭、油气、海运等板块的投资布局。

一、厄尔尼诺定义、强度与影响

本次事件自2026年Q2起已持续5个月并正式确认，预计11-12月海表温度升幅将超3℃，绝对强度超过历史上三次超强厄尔尼诺（峰值约2.6℃）。影响将覆盖2026年下半年至2027年上半年。中国形成“南涝北旱”格局，冬季倾向于暖冬。

二、宏观传导与农产品

主要通过农产品减产、家电需求变动、运输扰动和矿产开采挑战四个渠道助推全球通胀。橡胶进入减产周期；棕榈油预计2026年9-12月存在减产风险；白糖国际市场2026Q4至2027Q1面临紧缺。农业股主线仍围绕生猪养殖周期。

三、电力与煤炭板块投资逻辑

电力：高温推升用电需求利好电价上涨。火电基本面接近底部，演绎预期反转（推荐国电电力、陕西能源、华能国际、华润电力、大唐发电）；核电（推荐中国广核A/H股）；南方降雨偏丰利好外送水电（推荐长江电力、国投电力、川投能源）。煤炭：煤价易涨难跌，电价在1100元/吨以上时电厂亏损现金流概率显著增大。当前股价反映煤价预期约850元/吨，若以900-950元/吨估值修复，龙头仍有20%以上空间。

四、油气与海运

原油70-80美元/桶区间有支撑。天然气2026年11月起必然供不应求（推荐首华燃气、广汇能源、海油工程、中海油服）。干散货海运：巴拿马运河干旱限航推高通行费，绕航推升运价。标的包括海通发展、太平洋航运（2026H1派息率100%，对应股息率8%-9%）。

铜、煤炭具备较高配置性价比，钼、钽基本面紧缺，而金、锂处于寻底阶段，铝则需关注2027Q1的供给压力测试。

贵金属：宏观驱动，预计二次探底

美国9月非农就业新增2.9万人（远低于预期），10月加息概率从约70%骤降至20%左右。金价预计需进行二次探底，目标区间4000-4100美元/盎司。4100美元/盎司以下为央行积极购金区域。目前黄金公司估值回落至10-15倍PE区间。

有色金属：铜铝镍结构性机会

铜：未来两年全球铜矿供应增速将维持在1.5%及以下的低位；上期所铜库存已降至3万多吨的近年低位。主流铜业公司PE已回到10倍左右。铝：价格底线预计维持在22000-23000元/吨中枢；核心矛盾是关注2027Q1供给压力测试；测算铝价回落至20000元/吨时，天山铝业仍能实现40-50亿元利润。镍：印尼2026年镍矿RKAB配额总量从3.2亿吨下修至2.6-2.7亿吨。

能源金属：锂电“强现实、弱预期”

欧洲七国9月新能源车销量同比增长近52%。碳酸锂价格约12万元/吨，海外矿产在10万元/吨具备强成本支撑。大部分公司估值已反映2027年锂价10万元/吨的悲观假设，PE低于15倍。

煤炭与钢铁

煤炭：安监常态化导致供给系统性减量5%；内陆电厂库存处于近五年同期最低位。若维持在900-1000元/吨，板块平均有约20%上涨空间。钢铁：全行业开工率低于10%；重点关注高股息标的（如南钢股份、中信特钢股息率5%以上）。

小金属：基本面紧缺

钽：下游提价10%-30%。钼：8、9月月产量均不足2.5万吨，下滑超过10%；价格接近55万元/吨，上涨至60万元/吨以上仍有空间。

摩根大通邀请中国指数研究院专家讨论。整体基调较预期更为谨慎，专家认为市场复苏路径呈“L型”而非“V型”，目前信心评分仅为4/10。

一、黄金周市场表现

黄金周期间二手房表现超预期，12个城市成交量同比上升41%，其中二线城市涨幅44%。但第二周带看量已大幅放缓至+2%。预计4Q二手房销售保持韧性，全年增长率约12–13%。

二、房贷补贴政策

补贴力度高于预期，资金来源主要为消费者以旧换新计划中约500亿元的未使用资金。对于100万、30年等额本息贷款，1个百分点的补贴相当于商业房贷利率降低约35bp。近期不太可能进一步增强补贴力度。

三、“828”政策影响

地方执行严格，上海最为严格。由于房贷发放延迟，“828”政策可能导致项目IRR较此前框架下降约50%。政府通过缩短开发周期来抵消（总开发周期有望缩短约6个月）。

四、土地与销售展望

>80%的开发商计划进一步削减土地投资；头部国企预计明年土地投资下降至少30%。预计2027年新房供应量将下降约30%。

五、房价稳定条件

三大前提：(1)合理的租金收益率（如北京需达到约2.4%）；(2)租金企稳；(3)居民收入预期改善。上海是目前唯一显示明显企稳迹象的一线城市。

六、投资建议

首选受“828”政策影响较低的标的，包括华润置地、华润万象生活和贝壳-W；对大多数非国企持谨慎态度。

截至2026年10月9日当周，受地缘政治及极端天气导致的供应风险重燃叠加影响，国际油价显著拉升，布伦特重回100美元上方。
截至10月9日，布伦特原油期货结算价为104.72美元/桶（+2.42%）；WTI为91.85美元/桶（+0.81%）；俄罗斯ESPO原油现货价为112.00美元/桶（+9.38%）。石油石化板块上涨2.25%。

产业链高频数据

价格与价差：布伦特-WTI期货价差为12.87美元/桶（扩大1.73美元）；美元指数为102.23（+0.29%）。供给端：截至10月5日当周，全球海上自升式钻井平台374座（-2座）；美国原油产量为1397.9万桶/天（+2.4万桶/天）；美国活跃钻机462台（+6台）。需求端：美国炼厂开工率为92.70%（+0.2pct）；中国8月原油加工量为5907万吨（+11.22%）。库存：美国原油总库存为7.07亿桶（-0.56%）；商业原油库存为4.24亿桶（-0.75%）。

风险因素

中东地缘政治、美国推动委内瑞拉增产、美伊冲突走向、俄乌冲突进展、宏观经济下滑、新能源替代、OPEC+供应计划调整等。

2026年上半年，基础化工与石油石化行业均实现营收与归母净利润的显著增长。基础化工在建工程增速连续两年为负，标志着国内本轮行业扩产已近尾声。维持行业“强于大市”评级。

一、基础化工：营收利润双增

2026年H1基础化工板块实现营业总收入13107.35亿元（同比增长13.12%），归母净利润1006.45亿元（同比提升37.38%）。毛利率18.71%（+1.96pct）、净利率8.16%（+1.54pct），ROE为4.97%（+1.12pct）。子行业：钾肥营收同比增长61.64%（氯化钾均价上涨11.71%至3288.60元/吨）；有机硅（+264.85%）、粘胶（+241.54%）净利大幅增长；无机盐（-42.46%）降幅居前。

二、资本开支与产能趋势

基础化工行业在建工程规模在2024年中达到顶峰（3862.15亿元）后，增速连续两年为负。2026年H1末为2989.62亿元（同比下降11.40%）。

三、石油石化：盈利能力创五年新高

2026年H1实现营收38966.99亿元（同比+3.94%），归母净利润2516.86亿元（同比+33.52%）。毛利率21.61%（+2.70pct）、净利率7.03%（+1.68pct），均创近五年新高。

四、投资逻辑

核心主线：价值重估（地缘冲突支撑油价中高位）；龙头效应；供需改善（双碳及“反内卷”催化）；高成长新材料。石油石化市盈率处历史34.19%分位数，市净率1.34倍。

评级为看好。动力煤进入高位偏强运行阶段，受大秦线检修、冬储补库及全球供需缺口共振驱动，价格突破千元关口；炼焦煤则处于“复产预期与现实供应偏紧”的博弈中，价格高位回落。

动力煤：价格突破千元，供需格局偏紧

截至10月9日，秦皇岛港Q5500动力煤现货价1003元/吨（周环比+15元/吨，同比+304元/吨）。产地端：陕西榆林Q5500坑口价910元/吨（+70）；内蒙古东胜Q5200坑口价814元/吨（+31）；山西大同Q5500坑口价861元/吨（+2）。国际端：纽卡斯尔NEWC5500 FOB价109美元/吨（+2.45美元）。供给端：大秦线秋季检修于10月7日启动，为期20天；民营煤矿安全检查严格。需求端：北方供暖季冬储补库开启；化工、建材处于消费旺季。库存端：北港日均库存2390.16万吨，电厂库存可用天数18.6天（+0.7天）。

炼焦煤：价格高位回落

京唐港山西产主焦煤库提价2420元/吨（周环比-150元/吨）。山西古交2号焦煤坑口价2116.67元/吨（-133.33元/吨）。核心驱动：焦炭第二轮提降落地→焦企利润承压→采购保守→焦煤价格承压。供需博弈：稳产保供政策增强复产预期，但实际放量偏慢；蒙煤通关低位，现实供应依然偏紧。

重点公司动态

陕西煤业9月自产煤产量1500万吨（同比+3.02%），销量1340万吨（同比+6.18%）。年产1000万吨的达拉布特一号煤矿在新疆开工。山西省1-8月原煤产量75568.1万吨（同比-12.5%）。

投资建议

配置长协占比高、业绩稳健的动力煤龙头（防御+高分红）；关注具备产能核增潜力或复产弹性的焦煤标的。

评级为看好。动力煤进入高位偏强运行阶段，受大秦线检修、冬储补库及全球供需缺口共振驱动，价格突破千元关口；炼焦煤则处于“复产预期与现实供应偏紧”的博弈中，价格高位回落。

动力煤：价格突破千元，供需格局偏紧

截至10月9日，秦皇岛港Q5500动力煤现货价1003元/吨（周环比+15元/吨，同比+304元/吨）。产地端：陕西榆林Q5500坑口价910元/吨（+70）；内蒙古东胜Q5200坑口价814元/吨（+31）；山西大同Q5500坑口价861元/吨（+2）。国际端：纽卡斯尔NEWC5500 FOB价109美元/吨（+2.45美元）。供给端：大秦线秋季检修于10月7日启动，为期20天；民营煤矿安全检查严格。需求端：北方供暖季冬储补库开启；化工、建材处于消费旺季。库存端：北港日均库存2390.16万吨，电厂库存可用天数18.6天（+0.7天）。

炼焦煤：价格高位回落

京唐港山西产主焦煤库提价2420元/吨（周环比-150元/吨）。山西古交2号焦煤坑口价2116.67元/吨（-133.33元/吨）。核心驱动：焦炭第二轮提降落地→焦企利润承压→采购保守→焦煤价格承压。供需博弈：稳产保供政策增强复产预期，但实际放量偏慢；蒙煤通关低位，现实供应依然偏紧。

重点公司动态

陕西煤业9月自产煤产量1500万吨（同比+3.02%），销量1340万吨（同比+6.18%）。年产1000万吨的达拉布特一号煤矿在新疆开工。山西省1-8月原煤产量75568.1万吨（同比-12.5%）。

投资建议

配置长协占比高、业绩稳健的动力煤龙头（防御+高分红）；关注具备产能核增潜力或复产弹性的焦煤标的。

2026年Q4传媒行业受益方向集中在产业链景气度较高且受益于政策与AI工具能力提升的应用端。重点看好AI影视、AI营销以及AI Agent三大方向。

一、AI影视

AI短剧：预计今年短剧市场规模将突破1200亿元；AI短剧在今年前8个月的内容占比达到90%。红果占据垄断地位，MAU达到3.57亿。腾讯于9月下旬在微信上线小程序“绿泡泡”短剧，对标红果。AI中长剧：芒果超媒首部AI中长剧《后西游记》爆火，实现超过40亿次传播和3亿次播放量。AI电影：博纳影业《三星堆往事》定档10月23日。

二、AI营销

相比办公类应用仅能降本，AI营销能直接帮助企业增加收入，付费意愿极强。技术从Chatbot转向Agent，实现全产业链自动化。重点标的：汇量科技。

三、AI Agent

办公Agent市场规模预计为万亿级别。腾讯WorkBuddy 6月访问量超过2000万；阿里“千万办公”整合后用户量突破3000万。个人Agent：微信“小微”正在进行灰度测试。